欧美银行风险推演：中小银行危机蔓延-天天播报
中金研究
(资料图片)
我们在3月30日的报告《欧美银行业风险推演：基本框架》[1]中对欧美银行危机的演进路径进行了详细阐释。我们的结论是：硅谷银行、瑞士信贷等欧美银行风险事件并非个例，而是由于加息导致资产巨额浮亏、金融体系脆弱性上升，存款在高收益吸引下流向货币基金，风险可能继续向其他中小银行传递。近期第一共和银行（FRC）被接管处置等风险事件印证了我们的判断。站在当前时点，我们预计美国中小银行风险可能继续发酵，不排除更多银行出现挤兑事件，未受保存款占比较高、资产未实现损失规模较大、存款流失速度较快的银行可能首当其冲，例如PACW，WAL，CMA，ZION等。向前看，我们维持此前判断：未来3-6个月信贷条件收紧导致金融风险向实体经济传导、中小银行风险向房地产市场传导是下一步可能的演绎路径。
Abstract
摘要
第一共和银行（FRC）挤兑风波再起。第一共和银行（FRC）成立于1985年，截至2022年底资产规模达2126亿美元，是美国第14大银行。3月10日起硅谷银行风险事件发酵，FRC存款流出加剧，3月16日多家美国大型银行为FRC注入300亿美元流动性，但截至2023年4月21日，FRC存款较2022年末仍环比下降41.8%，存款流出规模接近千亿美元。4月24日，FRC公布1Q23经营业绩后市场担忧加剧，出现挤兑现象，5月1日，被联邦存款保险公司（FDIC）接管，同时由摩根大通以106亿美元为交易对价收购。FRC破产是2008年华盛顿互助银行以来美国最大的银行破产事件，也是今年硅谷银行（SVB）、签名银行（SBNY)之后的第三家美国银行倒闭事件，FRC、SVB、SBNY三家银行资产排名分别为第14、第16、第19位，合计约5000亿美元（截至2022年），规模已占到2008年全年破产银行规模的30%。（案例分析详见报告正文）
“缓慢的挤兑”正在加速。我们在《欧美银行业风险推演》[2]中提到，货币基金正对存款形成缓慢的“挤兑”：当前美国货币基金收益率高达5%左右，而商业银行平均存款利率仅为1%以下，高收益吸引力下存款存在流向货币基金的趋势。2022年3月美联储加息以来美国货币市场基金规模上升约6000亿美元，而同时期存款规模下降约9000亿美元。如果剔除大额定期存款，利率接近0%的其他存款下降幅度更大，2022年3月以来降幅高达1.4万亿美元，并且在2023年3月硅谷银行风险事件后呈现加速流出趋势。参考历史经验，我们估算如果美国货币基金/存款比例从当前的30%上升到历史高位的50%，意味着存款进一步潜在流出规模可能达到2万亿美元左右。存款流出环境下，银行面临流动性压力上升，银行面临1）出售资产、接受一次性市值损失的“快亏”或者2）提高存款利率留住存款、通过同业负债和美联储借款替换存款逐渐提高负债成本、压缩息差的“慢亏”的两难抉择，并且当存款流出速度过快前者就成为了被动的选择，SVB和FRC的案例即是如此。
谁可能是下一个SVB/FRC？在更多中小银行出现风险导致储户担忧上升、存款流向大银行和货币基金的环境下，我们预计美国中小银行风险可能继续发酵，不排除出现更多银行挤兑事件。具体而言，未受保存款占比较高、资产未实现损失规模较大、存款流失速度较快、储户担忧较多（例如通过股价反映）的银行可能首当其冲。我们基于以上四方面指标静态估计，西太平洋合众银行（PACW）、阿莱恩斯西部银行（WAL）、Comerica公司（CMA）、Zions（ZION）等中小银行相对风险较高。值得注意的是，银行挤兑受到市场情绪的影响、挤兑发生的对象和速度具有高度不确定性，我们将密切关注相关进展。
从金融风险到实体风险，从利率风险到信用风险。未来3-6个月我们维持《欧美银行业风险推演》[3]中的判断：随着银行风险演绎、实际利率高位、衰退预期升温，信贷条件可能进一步收紧，导致企业和居民融资经营及偿债压力明显加大，需要关注利率风险转化为部分行业或企业信用风险。美国商业银行贷款增速已由2022年11月的12.2%降至2023年4月的8.7%，信贷已出现紧缩迹象。我们发现美国工商企业信贷条件收紧一般领先违约率2年左右，2021年6月以来信贷条件已显著收紧，预示2023年下半年贷款违约率有上升风险。当信用风险上升，我们认为可能导致银行风险偏好进一步收缩，形成负向循环，导致实体经济风险扩散。
中小银行风险可能向房地产市场传导。我们在《欧美银行业风险推演》[4]中提到，当前美国中小银行贷款占全行业34%，但商业地产贷款占全行业70%。如果中小银行负债端压力增加可能造成商业地产贷款的信贷条件紧缩，将风险传导至房地产市场，甚至出现资产抛售导致房地产价格下跌。近期硅谷银行风险事件后美国BBB级CMBS OAS利差上升到7%的高位，接近2020年疫情水平，体现出市场对商业地产信用风险的担忧。
关注FDIC的风险承接能力。根据FDIC披露的2022年年报，截至2022年底，DIF余额为1282亿美元。而根据FDIC先前发布的声明，FDIC预计处置硅谷银行、Signature银行、FRC将分别为DIF带来200亿美元、25亿美元、130亿美元成本，如果后续出现更多银行风险事件可能导致FDIC需要从银行募集资金，增加健康银行的经营压力。
风险
通胀回落速度低于预期，存款流出速度超预期，影子银行风险。
Text
正文
欧美银行危机追踪：中小银行危机蔓延
图表：硅谷银行事件后多家美国中小银行股价下跌超过50%
注：截至2023年5月5日
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：存款流失速度快的银行股价下跌较多
注：截至2023年5月5日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：未受保存款比例、HTM资产浮亏比例较高的银行存在更高的倒闭风险
资料来源：S&P Global，公司公告，中金公司研究部
图表：截至当前，2023年3家破产银行资产规模已经达到5000亿美元，占2008年银行破产规模的30%
资料来源：FDIC，公司公告，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件后存款继续流出，银行现金资产和借款资产回落
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：美国商业银行大额定期存款以外的存款仍在加速下降
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：美国加息周期短端收益率上行幅度明显超过存款利率
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：欧元区加息周期短端收益率上行幅度明显超过存款利率
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：市场预期美联储下半年开启降息周期
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件后存款加速流向货币基金
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：加息周期货币基金由于较高的收益率，对存款形成吸引力
资料来源：美联储，美国投资公司协会，中金公司研究部
图表：当前货币基金/存款比例30%左右，距离50%的历史高点仍有较大空间
资料来源：美联储，美国投资公司协会，中金公司研究部
图表：小型商业银行存款流出幅度放缓，大型银行存款继续流出
资料来源：Fed，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件中美联储初级借贷工具上升规模超过2008年水平
注：数据截至2023年5月5日
资料来源：Fed，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件后美联储贴现窗口规模上升，近期仍在高位
注：初级信贷工具(primary credit)是美联储向存款机构提供借贷的工具，期限最长90天，利率为联邦基金利率区间上沿；BTFP利率为OIS上浮10bps；其他信贷拓展工具主要为给FDIC过渡银行的贷款。
资料来源：Fed，中金公司研究部
图表：美国联邦住房贷款银行系统（FHLB）债券及票据余额已到达历史高位，体现出中小银行流动性紧张
注：美国联邦住房贷款银行体系是依据美国《1932年住房贷款银行法》建立的，由联邦住房贷款银行委员会、12个联邦住房贷款银行及其会员即储蓄贷款协会等组成的住房金融机构体系。联邦住房贷款银行委员会为该体系的领导机构，它负责管理协调整个银行体系的工作，并对成员银行提供融资便利，调剂地区银行间的资金余缺。
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：金融压力指数表明近期欧美银行对金融市场形成明显压力
注：圣路易斯联储金融压力指数是根据反映美国金融市场压力的18个变量合并而成的综合指数，主要包括三大类：7个利率指标、6个利差指标以及5个其它指标。该指标的初始均值被故意设置为零，意味着金融市场处于“正常”状态，如果高于零则表示压力上升。
资料来源：FRED，中金公司研究部
图表：小型商业银行存款流出幅度放缓，大型银行存款继续流出
注：数据截至2023年4月26日。
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：历史上美国银行业危机中，储户倾向于分散存款、提高受保比例从而分散风险
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：信贷条件收紧预期升温
资料来源：NFIB，中金公司研究部
图表：美国商业银行信贷紧缩已经出现，贷款增速下滑
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：商业房地产贷款、工商业贷款等信贷条件已明显收紧
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：美国信用卡贷款条件收紧一般领先信用卡违约率1~2季度
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：美国工商企业贷款信贷条件收紧领先工商企业贷款违约率1~2年
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件后贷款规模出现阶段性下降
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表：BBB级CMBS OAS利差上升，显示投资者对商业地产信用风险担忧增加
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：美国商业房地产价格2022年下半年开始下跌
资料来源：Greenstreet，中金公司研究部
图表：美国居民房价收入比位于历史高位
资料来源：房地美，全美地产经纪商协会, 中金公司研究部
图表：2022年下半年以来美国主要城市房价开始下跌，特别是西部地区
注：百分比数字为房价同比。
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：硅谷银行事件后FRA-OIS利差仍在高位
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：欧美主要商业银行CDS利差有所回落
注：数据截至2023年5月4日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表：瑞士信贷、巴克莱集团、德意志银行等欧洲银行CDS利差较高
注：数据截至2023年5月4日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
案例分析：第一共和银行（FRC）的挤兑与处置
1. 风险背景：资产浮亏担忧下的存款挤兑
第一共和银行（FRC）成立于1985年，总部设在旧金山，主要面向低风险、高净值客户提供私人银行和财富管理服务。截至2022年底，FRC在美国拥有93个分支机构，资产规模达2126亿美元，为美国的第14大银行。
总体而言，FRC风险主要由于美联储加息带来资产浮亏，同时未受保存款比例较高导致硅谷银行事件后存款大量流出，FRC难以依靠大量短期借款维系经营，陷入资金链断裂局面，最终被FDIC接管。
1）资产方面，FRC贷款集中投放于低利率的住房抵押贷款。根据FRC 2022年年报披露，截至2022年底，FRC约75%的贷款投向住宅抵押贷款，其中，单户住宅按揭利率2.89%，多户住宅按揭利率3.50%，均低于目前的联邦基金利率（5.25%）。美联储加息背景下，资产市场价值大幅亏损。
2）负债方面，FRC集中服务高净值客户，未受保存款比例较高。根据FRC 2022年年报披露，截至2022年底，FRC存款规模达1764亿美元，公司估算未受保存款达1195亿美元，即68%的存款不受联邦存款保险公司保护。在硅谷银行、Signature银行接连倒闭后，大量储户由于担心FRC的支付能力倾向于将存款分散化，导致存款流出速度超出市场预期，引发流动性风险。
图表：2022年FRC约75%贷款投向住房按揭
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：1Q23 FRC贷款规模保持相对稳定
资料来源：Wind，公司公告，中金公司研究部
图表：1Q23 FRC存款同比下降近36%
资料来源：Wind，公司公告，中金公司研究部
图表：1Q23 FRC现金资产显著增加
资料来源：Wind，公司公告，中金公司研究部
图表：1Q23 FRC存款大量流失，短期借款显著增加
资料来源：Wind，公司公告，中金公司研究部
2. 风险酝酿：存款持续流出，多家大行救助
FRC的流动性压力始于硅谷银行风险事件。根据FRC在其1Q23业绩报告中所述，2023年3月9日，FRC的存款规模为1735亿美元，较2022年底仅下降1.7%。3月10日起，硅谷银行等美国大型区域行陆续关闭，市场恐慌情绪蔓延，同时因未受保存款比例较高、美联储加息导致资产发生浮亏，储户对FRC的偿还能力产生担忧，FRC存款流出现象日益加剧。
3月16日，美国银行、花旗集团等多家美国大型银行为FRC注入300亿美元流动性，一定程度上缓解FRC的短期融资压力。根据FRC在其1Q23业绩报告中所述，3月27日至4月21日间，FRC存款流失速度有所缓和，截至2023年4月21日，FRC存款规模为1027亿美元，较2022/1Q23变动-41.8%/-1.7%。如果不考虑美国大行为其注入的300亿美元存款，自3月9日起FRC存款流失约57%，高达990亿美元。
2023年4月24日，FRC公布1Q23经营业绩，总体经营指标趋于恶化。1）营收方面，1Q23 FRC营业收入/净利息收入/净利润同比变动-13.4%/-19.4%/-32.9%，仅财富管理收入小幅变动+0.7%；2）息差方面，1Q23 FRC净息差降至1.77%，同比/环比下降91bps/68bps；3）资负结构方面，贷款/存款同比变动+22.6%/-35.5%，流失存款主要为无息存款、有息存款、货币市场基金等低成本存款，同时短期借款与FHLB（Federal Home Loan Banks）借款合计环比增长918.9亿美元（2022年末余额为140亿美元）；4）运营成本方面，FRC表示考虑在2Q23裁员20%-25%以进一步压缩费用。1Q23经营业绩公布后，FRC股价进一步下跌，陷入经营困局。
3. 风险处置：JPM收购FRC的具体方案
2023年5月1日，FRC被加州金融保护创新局（California Department of Financial Protection and Innovation, DFPI）关闭，并宣布联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC）接管，同时由摩根大通（JPMorgan Chase Bank, JPM）以106亿美元为交易对价向FDIC收购FRC所有存款和绝大多数资产。FRC在8个州的84个分支机构自5月1日起将作为JPM的分支机构正常营业，所有FRC的储户将自动转为JPM的储户。
根据JPM[5]与FDIC[6]发布的公告，本次交易主要涵盖以下要点：
1）资产：JPM承接FRC的主要资产，包括约1729亿美元贷款、300亿美元证券；
2）负债：JPM承接FRC约920亿美元存款，其中包括300亿美元的大型银行存款，交易完成后JPM将会偿还或抵消；
3）其他债务：JPM承接约280亿美元FHLB借款，但不承接FRC的公司债和优先股；
4）潜在损失：通过损失分担协议（Loss Share Agreement），FDIC将会分担JPM收购的单户住宅按揭（7年内FDIC覆盖损失的80%）和商业贷款（5年内FDIC覆盖损失的80%）的部分损失，但仅承担由信用风险引起的损失；
5）融资支持：FDIC将为JPM提供500亿美元的5年期固定利率融资。
根据JPM在官网披露的交易细节[7]，在本次交易前，JPM对FRC的部分资产进行重估，其中重估1729亿美元贷款为1503亿美元。根据我们估算，重估后的FRC所有者权益已清零。通过本次交易，JPM预计前期将获得一次性的税后收益约26亿美元，并预计每年将会获得约5亿美元的额外净利润，但接下来18个月将要承担约20亿美元的税后重组成本。同时，JPM预计本次交易的IRR在20%以上，集团核心一级资本充足率（CET-1）与流动性缓冲（Liquidity Buffers）将会保持稳定，维持1Q24核心一级资本充足率目标13.5%不变。此外，FDIC预计FRC风险事件将会为DIF（Deposit Insurance Fund）带来130亿美元的成本。
4. 总结与启示
1）近期接连发生的欧美银行风险事件可能并非个例。硅谷银行、Signature银行与FRC的未受保存款比例均较高，业务较为集中，这使银行经营本身具有脆弱性。加息导致的大量资产“浮亏”引发储户对银行的偿付能力担忧，存款在高收益吸引下流向货币基金，多重因素引发“挤兑”；同时，资产端与负债端久期不匹配，公司只能抛售资产以应对流动性危机，“浮亏”变成“实亏”，使公司陷入“资不抵债”的经营困局。此外，连续风险事件下，银行低于预期的业绩或会进一步加剧储户与投资者的恐慌情绪，加剧存款“挤兑”。
2）政府接管和大型银行并购是风险处置的主要模式。风险事件发生后，硅谷银行、Signature银行、瑞士信贷和FRC分别被第一公民银行、纽约社区银行、瑞银集团和JPM收购，大型银行接管能够在短时间内重振市场信心，防止流动性风险进一步扩大。同时，接管银行也可以借此拓展业务规模，实现进一步扩张，达成“双赢”。
3）需要持续关注FDIC的后续风险承接能力。根据FDIC披露的2022年年报，截至2022年底，DIF余额为1282亿美元。而根据FDIC先前发布的声明，FDIC预计处置硅谷银行、Signature银行、FRC将分别为DIF带来200亿美元、25亿美元、130亿美元成本，如果后续出现更多银行风险事件可能导致FDIC需要从银行募集资金，增加健康银行的经营压力。
图表：近期欧美银行风险事件处置方案对比
资料来源：公司公告，中金公司研究部
风险提示
1. 通胀回落速度低于预期。2023年2月美国CPI指数回落，但除二手车和智能手机外，服装、娱乐等核心商品价格有所上涨。若通胀回落速度低于预期，美联储可能会更长时间将利率维持在高位水平，利率风险进一步增加。
2. 中小银行存款流出超预期。美国中小银行相比大型银行资产久期更长、流动性更差。若市场对中小银行经营风险担忧进一步加剧，可能对中小银行存款形成“挤兑”，银行业系统性风险可能进一步增加。
3. 影子银行的风险。影子银行指传统银行体系外提供融资服务的金融机构，如对冲基金、私募股权基金等。相对银行贷款而言，影子银行底层资产更不透明、结构较为复杂。相比商业银行，影子银行缺乏相应的流动性支持工具，面临流动性冲击时风险可能快速蔓延。
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